鲍威尔“认错”：旧框架不再适用，长期低利率时代已结束
美联储主席杰罗姆·鲍威尔近期多次公开表示，现行货币政策框架已无法适应当前经济环境，并明确指出长期低利率时代可能已经结束。以下是关键分析：
一、旧框架的局限性
- 平均通胀目标制的反思
鲍威尔承认，2020年制定的“平均通胀目标制”（Average Inflation Targeting,AIT）在应对近年通胀飙升时存在不足。该框架允许通胀在一段时间内高于2%目标以换取就业增长，但疫情后通胀失控（2021-2022年核心PCE一度接近6%）表明，过度容忍通胀可能引发更大的经济风险。
- 鲍威尔在5月15日的讲话中强调，未来通胀波动性将显著高于2010年代水平，旧框架对“就业缺口”的定义和通胀容忍度需重新评估。
- 供应冲击常态化
疫情、地缘冲突（如俄乌战争）、特朗普政府关税政策等导致的供应冲击频率和持续性增加，使得传统菲利普斯曲线（通胀与失业率的负相关）关系弱化。鲍威尔指出，经济和央行需适应“供应冲击更频繁、更持久”的新常态。
二、新框架的调整方向
- 回归灵活通胀目标制
美联储计划放弃“平均通胀目标制”，转而采用更灵活的通胀目标框架。这意味着：
- 通胀目标更严格：过去高于2%的通胀可能不再被视为“可接受”，政策制定将更注重通胀预期的稳定性。
- 就业政策更谨慎：不再单纯为就业增长容忍高通胀，而是平衡就业与通胀风险。
- 长期利率上行趋势
鲍威尔明确表示，长期实际利率可能高于2010年代水平，主要受以下因素驱动：
- 通胀波动性增加要求更高的风险溢价；
- 供应冲击常态化推高生产成本；
- 全球经济结构性变化（如能源转型、产业链重构）。
三、政策转向的“变”与“不变”
- “变”：明确降息时机
- 鲍威尔在杰克逊霍尔年会（2024年8月）上历史性表态“调整政策的时候到了”，确认美联储将从紧缩转向宽松。
- 市场预期2025年美联储将累计降息100个基点（概率约75%），但首次降息幅度（25或50基点）仍取决于非农就业和通胀数据。
- “不变”：数据依赖与风险平衡
- 鲍威尔强调，降息步伐将严格依赖实时数据，例如失业率是否持续上升（当前4.3%）、通胀是否稳固回落至2%。
- 特朗普关税政策的不确定性仍被视为重大风险，可能推迟降息并推高长期通胀。
四、长期低利率时代的终结
- 实际利率上行压力
鲍威尔指出，疫情后实际利率（名义利率减去通胀）已显著上升，反映经济环境变化。长期利率中枢可能从2010年代的接近零转向正区间，这对企业融资成本和居民债务（如房贷）产生深远影响。
- 全球货币政策范式转变
美联储的调整标志着全球央行从“超宽松”向“中性利率”回归的开始。欧洲央行、日本央行等可能跟进调整政策框架，以应对通胀波动性和地缘风险。
五、未来挑战与风险
- 政策执行的复杂性
- 鲍威尔承认，在就业与通胀双重风险间取得平衡极具挑战。例如，若关税导致通胀反弹，美联储可能被迫暂停降息甚至再度加息。
- 劳动力市场疲软（如失业率升至5%以上）可能迫使美联储采取更激进的宽松措施。
- 市场预期的分化
- 投资者对降息节奏存在分歧：部分机构预计9月降息50基点，另一些则认为25基点更合理。
- 美债收益率波动（如10年期收益率跌破4.3%）显示市场对美联储转向的乐观情绪，但实体经济的滞后性可能引发后续调整。
总结
鲍威尔的“认错”本质上是对2020年政策框架的修正，而非简单的“错误”。新框架的核心是适应供应冲击常态化、通胀波动性上升的现实，并通过更灵活的政策工具平衡就业与通胀目标。长期来看，低利率时代结束将重塑全球资产定价逻辑，企业和投资者需提前应对融资成本上升和政策不确定性的挑战。
